본 논문의 목적은 조세가 전환사채 발행 및 유형선택 의사결정 및 전환사채 투자자의 주식전환 의사결정에 미치는 영향을 분석하는 데 있다. 이를 위해 ①전환사채와 일반사채간 발행과 ②임의상환 및 무이표 전환사채와 일반 전환사채간 발행(발행기업 단계), ③전환사채 투자자의 주식전환(투자자 단계)의 3가지 영역으로 구분하여, 조세유인이 각각의 의사결정에 미치는 영향을 살펴보았다. 전환사채 발행 및 유형선택 의사결정의 경우 기업자본구조와 관련한 기존 선행연구에서 제시한 정보비대칭비용, 재무곤경비용, 대리인비용, 최후자금조달수단 등 비조세유인을 통제한 후 한계세율, 비부채감세수단 등 조세유인과 전환사채 발행과의 관계에 대해 연구하였다. 또한 전환사채 투자자의 주식전환 의사결정에서는 전환사채 발행기업의 주가수준이 일정한 경우에 상환할증금에 대한 이자소득 과세 등 투자자단계의 세금비용이 주식 전환비중 및 전환시기와 관련이 있는지를 분석하였다.
본 논문의 첫 번째 연구에서는 전환사채 발행동기를 검증하기 위해 1999년부터 2008월 6월까지 9년 6개월 동안 전환사채와 일반사채를 발행한 570개 비금융기업을 선정하였다. 또한 전환사채 발행유형 선택동기를 검증하기 위한 두 번 째 연구에서는 조기상환전환사채와 일반 전환사채를 발행한 260개 기업, 무이표 전환사채와 일반 전환사채를 발행한 303개 기업을 선정하였다. 전환사채의 투자자의 전환동기를 분석한 3번 째 연구에서는 1999년부터 2006년까지 공모 전환사채 발행 및 전환자료 304개 또는 127개를 선정하였다. 본 논문의 세가지 연구의 분석결과는 다음과 같다. 첫 번째 연구에서는 한계세율이 낮을수록, 비부채감세수단이 작을수록 전환사채와 일반사채간 자금조달 의사결정 시점에서 일반사채에 비해 전환사채를 발행할 가능성이 높은 것으로 나타났다. 따라서 이러한 결과는 한계세율과 같은 조세유인이 전환사채 발행 의사결정에 중요한 영향을 끼치고 있다는 것으로 해석된다. 두 번째 연구에서는 한계세율, 비부채감세수단 등 조세유인이 조기상환 전환사채와 일반 전환사채 자금조달 의사결정에 영향을 미치지 않은 것으로 나타났다. 이는 기업이 조기상환 전환사채를 발행하는 동기가 조기상환으로 인한 이자비용 절세효과보다는 투자자에게 조기상환권 부여를 통해 전환사채 발행비용을 낮추고 자금조달을 보다 쉽게 하려는 것에 있기 때문인 것으로 해석된다. 한편, 한계세율이 낮을수록 일반 전환사채보다는 무이표 전환사채를 발행할 가능성이 높은 것으로 나타났다. 이는 기업이 일반 전환사채를 발행하지 않고 무이표 전환사채를 발행하는 동기는 기업의 재무적 특성의 차이보다는 한계세율의 차이에 기인하고 있다는 것으로 해석된다. 마지막 세 번째 연구에서는 2001년 금융소득종합과세 재시행 이전에 비해 금융소득종합과세 재시행 이후에 전환사채 투자자의 주식전환이 증가했으며, 전환사채 발행금액 대비 상환할증금 비중이 높은 경우 그렇지 않은 경우보다 전환사채를 조기에 전환한 것으로 나타났다. 이는 상환할증금 이자소득 과세와 같은 세제상 불이익이 전환사채 투자자의 주식전환금액 및 전환시기에 영향을 미치고 있다는 것을 시사하는 것이다. 한편, 본 연구가 선행연구에 비해 가지고 있는 차별성은 다음과 같다. 첫째, 전환사채 발행동기와 관련된 국내외 선행연구들은 대부분 대리인비용과 정보비대칭비용에 기반한 가설을 검증에 초점을 맟추고 있는 반면, 본 연구는 조세유인이 기업의 전환사채와 일반사채간 발행의사결정에 미치는 영향에 대해 직접적으로 분석하였다는 점에서 의의가 있다. 둘째, 대부분의 선행연구에서 전환사채 발행의 조세유인의 대용변수로 한계세율을 사용하지 않고 평균 및 유효세율을 사용하고 있으나, 본 연구에서는 조세유인의 대용변수로서 한계세율과 비부채감세수단을 사용하여 기존의 평균세율을 이용한 전환사채 발행모형을 한 단계 발전시켰다. 셋째, 본 연구에서는 우리나라 전환사채가 조기상환조건, 무이표 등 발행조건과 관련된 우리나라의 전환사채 이자비용 처리에 대한 구체적인 세법상 규정을 반영하여 조세유인이 전환사채 발행조건 결정에 미치는 영향을 연구하였다는 점에서 선행연구와 차별성을 갖는다. 넷째, 전환사채의 전환시점의 투자 및 재무활동의 변화와 관련하여 전환사채 발행동기에 대해 검증한 연구들은 있지만, 투자자 입장에서 전환사채의 주식전환동기를 분석한 최초의 연구라는 점에서도 의의가 있다.
본 논문의 결과는 전환사채 발행기업 및 투자자 뿐만 아니라 세무회계 연구자 등에게 다음과 같은 공헌점이 있을 것으로 기대한다. 전환사채 발행기업은 조세혜택 및 조세비용을 모두 반영한 “진정한” 자본조달비용 산출을 통해 최적 자본구조결정에 선택하는 데 도움이 될 수 있을 것이다. 전환사채 투자자 입장에서는 세후 현금흐름 추정을 통해 전환사채 및 전환사채 발행기업의 가치평가에 본 연구의 결과가 유용할 수 있다. 또한 투자자가 주식전환 의사결정시 발행기업의 주가수준 뿐만 아니라 상환할증금 이자소득에 대한 세금비용을 감안한 세후수익률의 관점에서 접근해야 한다는 점을 시사하고 있다. 한편, 본 논문은 전환사채 발행동기를 Sholes and Wolfson(1992)의 세무회계 패러다임의 관점에서 자본구조연구를 유기적으로 접목함으로써 학제간 연구에도 기여하고 있다. 마지막으로 본 논문의 연구결과를 통해 우리나라 전환사채 과세제도 개선방안을 다음과 같이 제시하고자 한다. 첫째, 전환사채의 세법상 이자비용 인식방법 및 인식시기를 일반사채와 동일하게 유효이자율법에 따른 발생주의를 적용함으로써 기업의 사채발행결정에 있어서 발행증권형태에 따른 세법상 차별을 완화하는 방향으로 세법을 개정할 필요가 있다. 둘째, 전환사채 주식전환시가 아닌 실제 상환할증금 수령시 이자소득으로 과세함으로서 투자자의 주식전환 의사결정에 세금비용이 미치는 영향을 최소화할 수 있는 중립적인 상환할증금 과세제도 마련해야 할 것이다.

The purpose of this study is to analyze the tax effect regarding decision making of issue of convertible bond and stock conversion of investors who have a convertible bond. For these studies, we divided these studies to 3 areas and we examined the tax incentives which affect issuance between convertible bond and straight bond, between callable convertible bond and straight convertible bond, and between zero coupon convertible bond and straight convertible bond, and then we also reviewed the tax incentives which affect stock conversion of investors who have the convertible bond.
In case of decision making regarding financing by convertible bond, we studied the relation between tax incentive like marginal tax rate, nondebt-tax shield and issuance of convertible bond after we controlled the nontax incentive like information asymmetry cost, financial distress cost, agency cost and last reort financing vehicle etc. which were presented in established preceding study in relation to corporate capital structure. Also, in case of decision making regarding stock conversion of investors who have the convertible bond, we analyzed the relation between tax expense on investor's level like taxation of the interest income taxation about redemption premium etc. and stock conversion ration & conversion timing. In the 1st study of these studies, to verify the issuing incentive of convertible bond, we selected the 570 non-financial companies sample which issued the convertible bond and straight bond. In the 2nd study, to verify the selection incentive of convertible bond's issuing pattern, we selected the 260 companies sample which issued the callable convertible bond and straight convertible bond and the 303 companies sample which issued zero coupon convertible bond and straight convertible bond from 1999 year to June of 2008 year for 6months and 9 years. Finally, in the 3rd study, we analyzed the convertible incentive of investors who have the convertible bond after and we had selected the 304 and 127 samples regarding issuing of public subscription convertible bond and conversion data from 1999 year to 2006 year.
The summary of results of our 3 studies are as below. In the 1st study of these studies, when the marginal tax rate is lower and non debt-tax shield is smaller, the issuing possibility of convertible bond is higher than the issuing possibility of straight bond at decision making point regarding financing by convertible bond or by straight bond. Therefore, this result is analyzed that the tax incentive like marginal tax rate have a important effect to decision making of issuing convertible bond. Next, in the 2nd study, we analyzed that the tax incentive like marginal tax rate and non debt-tax shield have a important effect to decision making of financing by callable convertible bond and straight convertible bond and this is analyzed that company's incentive of issuing of callable convertible bond is that company would like to reduce the issue cost of convertible bond and would like to finance easily by giving the right of callable to investors rather than the interest expense tax benefit of callable. By the way, when the marginal tax rate is lower, the issuing possibility of zero coupon convertible bond is higher than the issuing possibility of straight convertible bond and this is analyzed that company's issuing incentive of zero coupon convertible bond instead of straight convertible bond is due to the difference of marginal tax rate rather than the difference of financial characteristic. Finally, in the 3rd study, after global taxation on financing income was reenforced on 2001 year, stock conversion of investors who have the convertible bond was increased and the convertible bond was converted early in case of the redemption premium ratio was high in comparison with the issuing amount of convertible bond rather than the redemption premium ratio was low.
This result imply that disadvantage of tax system like taxation of the income from interest about redemption premium have an effect to the stock conversion amount and conversion time of investors who have the convertible bond. On the one hand, the distinctions of this study in comparison with established preceding study are as below. First, most of established preceding studies of the inside and outside of the country regarding the incentive of issuing convertible bond focused on verifications of hypothesis base on agency cost and information asymmetry cost. On the other hand, this study are significant in point of analyzing directly the effect of the tax incentive's effect on company's issuing decision making between convertible bond and straight bond. Second, the average and effective tax rate instead of marginal tax rate were used as the tax incentive of issuing convertible bond on most of established preceding studies, but this study used the marginal tax rate and non debt-tax shield as substitute variable of tax incentive and in this point, this study much more developed the existing convertible bond issuing model which used the average tax rate. Third, the distinction of this study in comparison with established preceding study is that this study reflected the concrete tax regulation of Korea regarding interest expense of convertible bond in relation to issuing condition like the callable condition, zero coupon etc. and this study analyzed the tax incentive's effect on the issuing condition of convertible bond under same conditions. Forth, there were some established preceding studies which analyzed the issuing incentive of convertible bond in relation to the change of investment and financing activity on conversion time of convertible bond but this study are significant in point of analyzing first the incentive of stock conversion of convertible bond in investor's light also.
The results of these studies will contribute to not only the convertible bond issuing company and investors but also to the student of tax accounting as below. First, the company will select the rational capital structure by assumption of actual capital raising cost after taking into account the tax benefit and tax interest. Second, investors of convertible bond valuate the company which issues the convertible bond by assumption of after-tax money flow. Also, this study imply that the investor who have a convertible bond when they make a stock conversion's decision, they should invest not only according to stock price level of issuing company but also according to after tax investment earing rate after taking into account the tax expense on interest income of redemption premium. On the other hand, these studies contribute to the other studies by combining the convertible bond issuance motive of capital structure study with Sholes and Wolfson(1992)'s viewpoint of tax accounting's paradigm systematically. Finally, by the results of these studies, the improvement plans of tax system of Korea regarding convertible bond are as below. First, the tax authorities need to mitigate the tax discrimination according to difference of issuing security types when a company make a decision about the bond issuing by that the tax authorities need to apply to the recognition method and recognition time of interest expense of convertible bond on the tax regulation should be applied to same method that the straight bond apply to accrual basis according to effective interest method. Second, tax authorities should not impose a tax on redemption premium when the investor make a stock conversion but impose a tax as interest income when the investor actually receive a redemption premium and by this method, tax authorities need to minimize the tax expense's effect on investor's decision making of stock conversion.