대한항공-아시아나항공 합병 이후 수익성 전망 - 2019-2024년 연결재무제표 기반 DEA-Simar-Wilson 및 프로포마 분석 - = Profitability Assessment of Airline M&A - The Case of the Korean Air-Asiana Airlines Merger Using DEA-Simar-Wilson and Pro Forma Analysis -

국문 초록 (Abstract)

항공산업은 글로벌 교통 네트워크와 국가 경제에 전략적 역할을 담당하는 핵심 산업으로, 국제유가 변동, 환율, 안전 규제, 항공 자유화 정책 등 외부 변수에 민감하게 반응해 왔다. 특히 코로나 19 팬데믹은 국제여객 수요의 급격한 붕괴를 초래하며 전례 없는 재무적 충격을 가했다. 2020년부터 2021년까지 주요 항공사들은 대규모 운항 중단과 자산 유휴화로 인해 효율성이 급격히 악화되었고, 이는 항공산업 전반의 구조적 불안정을 가속화하였다. 이후 제한적 수요 회복, 여객 운임 상승, 국제선 재개 과정속에서 수익성은 점차 회복되었으나, 여전히 불확실성과 경쟁 압력은 지속되었다. 이러한 전환기에 추진된 대한항공과 아시아나항공의 합병은 단순한 기업 전략을 넘어 산업 구조 재편과 시장 경쟁 환경, 소비자 후생 전반에 걸쳐 중대한 영향을 미칠 수 있다는 점에서 학문적․정책적 검토가 요구된다.
본 연구의 목적은 두 항공사의 합병이 효율성과 수익성에 미치는 효과를 실증적으로 규명하고, 향후 수익성 전망을 시나리오별로 제시하는 것이다. 연구방법으로는 2019년부터 2024년까지의 재무자료와 산업지표를 기초로 하여 다단계 실증 분석을 설계하였다. 첫째, 데이터포락분석(DEA)을 적용하여 합병 전후 두 항공사의 효율성을 비교하고 생산성 변화를 추적하였다. 둘째, DEA의 한계인 환경 변수 미반영 문제를 보완하기 위해 Simar-Wilson 부트스트랩 절단 회귀를 실시하여 효율성 점수의 결정 요인을 통계적으로 검증하였다. 셋째, 2024년 실측 재무자료를 기준으로 프로포마(pro forma) 모형을 설계하여 비용 절감과 매출 증대 요인을 반영한 시나리오별 영업이익 전망을 산출하였다. 이러한 방법론적 접근은 효율성 측정과 재무 예측을 결합하여 합병 효과를 다각도로 검증하기 위한 것이다.
분석 결과는 다음과 같다. 첫째, DEA 분석에서 팬데믹 충격으로 인해 2020년부터 2021년까지 효율성이 급격히 악화되었으나, 2022년 이후 점차 회복세가 나타났다. 이는 합병이 규모의 경제와 범위의 경제를 통해 효율성 개선으로 이어질 가능성을 보여준다. 둘째, Simar-Wilson 회귀분석 결과 부채비율, 유류비/매출 비율, 저비용항공사 경쟁 강도, 국제선 ASK 비중, 팬데믹 기간 여부(dummy)가 효율성 변화의 주요 외부 요인으로 확인되었다. 이는 합병 효과가 단순한 규모 확대에 국한되지 않고, 비용구조와 시장 환경의 구조적 조정 및 상호작용을 통해 구체화된다는 점을 의미한다. 셋째, 프로포마 분석에서는 합병 이후 2025년부터 2027년까지 영업이익이 시나리오에 따라 연차별 3천억 원에서 9천억 원 이상 증가할 것으로 전망되었다. 이는 네트워크 접속성 강화, 부가수익 다각화, 정비․조달 공동화, 본사 및 IT 통합 등 매출 증대와 비용 절감 요인이 동시에 작용한 결과로 해석된다.
학문적 기여는 항공산업의 대형 합병 효과를 실증적으로 검증하기 위해 DEA, Simar-Wilson 회귀, 프로포마 분석을 통합적으로 적용했다는 점에 있다. 이를 통해 방법론적 엄밀성과 예측 가능성을 동시에 확보했으며, 항공산업 M&A 연구에 계량적 분석 틀을 제시했다는 의의가 있다. 실무적으로는 합병 효과의 실질적 크기와 영향 요인을 구체적으로 제시함으로써, 항공사 경영 전략 수립과 정책 설계에 유용한 근거를 제공한다. 특히 합병 초기 단계에서는 현금흐름 개선 효과가 큰 과제를 우선적으로 추진하고, 네트워크 최적화와 부가수익 확대 전...

다국어 초록 (Multilingual Abstract)

The airline industry has long played a pivotal role in global transportation networks and national economies, yet it remains highly sensitive to external shocks such as fluctuations in oil prices, exchange rates, safety regulations, and liberalization policies. The COVID-19 pandemic brought about an unprecedented collapse in international passenger demand, leading to a severe deterioration of carriers’ financial structures. From 2020 to 2021, airlines experienced large-scale suspension of operations and underutilization of assets, which resulted in a sharp decline in efficiency and heightened structural instability in the industry. Although subsequent years saw partial recovery in demand, increases in average fares, and the gradual resumption of international routes, profitability continued to fluctuate under persistent uncertainty. Within this transitional context, the merger between Korean Air and Asiana Airlines constituted more than a corporate strategy; it represented a structural reconfiguration of the national aviation market with significant implications for competition, consumer welfare, and aviation policy. Accordingly, a rigorous empirical assessment of the merger’s potential efficiency and profitability effects was warranted.
The purpose of this study is to empirically evaluate the impact of the merger on efficiency and profitability and to forecast future financial performance under alternative scenarios. To achieve this objective, financial and industry data from 2019 to 2024 were analyzed using a multi-stage empirical framework. First, Data Envelopment Analysis (DEA) was employed to measure the relative efficiency of the two airlines prior to and following the merger. Second, to overcome DEA’s limitations in accounting for exogenous factors, the Simar-Wilson bootstrap truncated regression was conducted to statistically examine the determinants of efficiency change. Third, a pro forma model was constructed using consolidated financial data as of 2024 in order to estimate operating profits from 2025 to 2027 across scenarios reflecting both revenue-enhancing and cost-saving factors. This methodological integration enabled a comprehensive assessment that combines analytical rigor with predictive validity.
The empirical results yielded three major findings. First, DEA revealed that efficiency deteriorated significantly during 2020 and 2021 due to the pandemic shock but began to recover gradually from 2022 onward. This suggests that the merger could further enhance performance through economies of scale and scope. Second, the Simar-Wilson regression identified debt ratio, fuel cost-to-revenue ratio, competition intensity from low-cost carriers, the share of international Available Seat Kilometers (ASK), and a pandemic dummy variable as significant external determinants of efficiency change. These results indicate that the merger effects were not confined to mere scale expansion but materialized through structural adjustments and interactions with dynamic market conditions. Third, the pro forma analysis projected that, depending on the scenario, the merged airline’s operating profit would increase by KRW 300 billion to KRW 900 billion annually from 2025 to 2027. This growth was attributed to enhanced network connectivity, diversification of ancillary revenues, joint maintenance and procurement, and the integration of headquarters and IT systems, which together drove sustained profitability improvements.
The academic contribution of this study lies in the integrated application of DEA, Simar-Wilson regression, and pro forma analysis to empirically evaluate the outcomes of a large-scale airline merger. This framework provides a robust methodological basis that combines efficiency analysis with forward-looking financial forecasting. From a managerial perspective, the findings offer concrete evidence on the magnitude and drivers of merger effects, suggesting that airlines should prioritize projects with imme...