ESG 경영과 기업가치: 패널데이터에 기반한 소유구조의 상호작용을 중심으로 = ESG and Firm Value: A Panel Data Analysis of Ownership Structure Interactions

다국어 초록 (Multilingual Abstract)

This study empirically examines how ESG performance influences firm value under various ownership structure characteristics—including whether a firm is affiliated with a large business group, the ownership stake held by the largest shareholder, and the ownership stake held by foreign investors—by conducting a panel data analysis on 486 firms listed on the KOSPI market from 2013 to 2023.
The key findings and implications of this study are as follows. First, it was confirmed that the effect of ESG performance on firm value differs significantly between firms affiliated with large business groups and those that are not. For firms belonging to large business groups, ESG performance was found to have a negative impact on firm value. However, when the ownership stake of the largest shareholder also increased, ESG performance exhibited a positive effect on firm value. In contrast, for firms not affiliated with large business groups, ESG performance exerted a negative influence on firm value through its interaction with the largest shareholder’s ownership stake, whereas a positive influence was observed through its interaction with foreign investors’ ownership stake.
Second, when the sample was divided based on the level of foreign investor ownership, findings indicated that, among firms with active foreign investor participation, foreign ownership positively influenced firm value through its interaction with ESG performance. However, in firms characterized by relatively low foreign ownership, ESG performance had a negative impact on firm value. These results suggest that while foreign investors can enhance firm value by effectively monitoring ESG initiatives from a long-term perspective, in certain contexts—depending on firm characteristics or market timing—the burden of ESG investment may grow, leading to potential profit conflicts and short-term negative reactions.
Third, whereas most prior ESG-related studies have reported largely positive impacts of ESG management on financial outcomes and firm value, this study’s key contribution lies in demonstrating that the effect of ESG performance can vary depending on interactions with ownership structure characteristics (e.g., largest shareholder’s ownership stake, foreign ownership stake, or affiliation with chaebol groups). Notably, certain nuanced findings diverged from the existing literature, such as the negative influence of ESG performance in the subsample of large business group affiliates and the decline in firm value when foreign ownership increased further among firms already exhibiting high foreign ownership. These results underscore the importance of considering firm-specific ownership and governance structures rather than drawing a unilateral conclusion about the effectiveness of ESG management.
In conclusion, this study systematically identifies how the impact of ESG performance on firm value can vary substantially according to ownership structure, including whether the firm is affiliated with a large business group and the ownership stakes held by controlling and foreign shareholders. Reflecting the unique governance structure of Korean firms, this study demonstrates that the effect of ESG performance on firm value exhibits significant heterogeneity across firms. It also makes a meaningful contribution by offering a more granular analytical process and a multidimensional interpretation, thereby expanding beyond the scope of existing research.

국문 초록 (Abstract)

본 연구는 한국 기업의 독특한 소유구조(대주주 중심, 외국인 투자자, 재벌기업 등)를 고려할 때, ESG(Environmental, Social, Governance) 성과가 모든 기업에서 일관된 효과를 보인다는 기존 연구결과를 바탕으로 세부적인 보완 및 분석이 필요하다고 보았다. 이에 본 연구는 2013년부터 2023년까지 KOSPI에 상장된 486개의 기업을 대상으로, 패널데이터분석을 통해 대규모기업집단 소속 여부, 최대주주 지분율 수준, 외국인 투자자 지분율 수준 등 소유구조 특성에 따라 ESG 경영성과가 기업가치에 미치는 영향을 실증적으로 검증하였다.
본 연구의 주요분석 결과 및 시사점은 다음과 같다. 첫째, 대규모기업집단에 속한 기업과 비소속 기업 간에 ESG 성과가 기업가치에 미치는 영향이 상반되거나 유의미하게 다른 양상을 보인다는 점을 확인하였다. 대규모기업집단 소속 기업의 경우 ESG 성과는 기업가치에 부정적인 영향을 미치는 것으로 나타났지만, 최대주주 지분율이 함께 증가하는 경우 기업가치에 긍정적인 영향을 미치는 것으로 분석되었다. 반면, 대규모기업집단에 속하지 않은 기업에서 ESG 성과는 최대주주 지분율과의 상호작용을 통해 기업가치에 부정적인 영향을 미치는 것으로 나타났고, 외국인투자자 지분율과의 상호작용을 통해 기업가치에 긍정적인 영향을 미치는 것으로 나타났다.
둘째, 외국인 투자자 지분율 수준에 따라 표본을 나누어 분석한 결과, 외국인 투자자가 활발한 기업에서는 외국인 투자자 지분율은 ESG 성과와의 상호작용을 통해 기업가치에 긍정적인 영향을 미치는 것으로 나타난 반면, 외국인 투자 비중이 낮은 기업에서는 기업가치에 부정적인 영향을 미치는 것으로 나타났다. 이를 통해 외국인 투자자는 장기적 관점을 바탕으로 기업의 ESG를 효율적으로 감시하여 가치를 높일 수도 있지만, 기업 특성이나 시점에 따라서는 ESG 투자 부담이 커지거나 이익 충돌이 발생해 단기 부정적 반응을 일으킬 수 있음을 의미한다.
셋째, 기존의 ESG 관련 연구들은 대체로 ESG 경영이 재무성과나 기업가치에 긍정적 영향을 준다고 보고하는 경우가 많지만, 실제로는 소유구조 특성(대주주 지분율, 외국인 지분율, 재벌기업 여부)과의 상호작용에 따라 그 효과가 달라질 수 있음을 본 연구가 보여주었다는 점에서 차별성이 있다. 특히, 대규모기업집단 표본에서 ESG의 부정적인 영향이 관찰되거나, 외국인 투자자 비중이 높은 표본에서 외국인 지분율이 추가 상승하면 기업가치가 감소하는 등 기존 문헌과는 다른 세부적인 결과들이 발견되었다. 이는 ESG 경영의 효과를 한쪽으로 단정하기보다는, 기업의 소유, 지배구조 상황을 함께 고려해야 한다는 시사점을 제시한다.
결론적으로 본 연구는 대규모기업집단 소속 여부, 최대주주 및 외국인 투자자 지분율 수준 등 소유구조의 특성에 따라 ESG 경영 성과가 기업가치에 미치는 영향이 어떻게 다양하게 형성하는지를 체계적으로 확인하였다. 이는 한국 기업의 독특한 지배구조를 반영하여, ESG 성과가 기업가치에 미치는 영향은 기업별 소유구조 특성에 따라 큰 편차가 존재한다는 사실을 보여주었고, 기존 연구 대비 한층 미시적인 분석과정과 다차원적 해석을 제시했다는 점에서 의의가 있다.