정보량과 비대칭적 변동성에 관한 연구 = A study on Information Availability and Asymmetric Volatility in the Korea Stock Market

다국어 초록 (Multilingual Abstract)

The primary objective of this paper investigates whether asymmetric volatility phenomenon is caused by differences of opinion among investors and analyses information availability has an effect on asymmetric volatility. The empirical test period covers recent 6 years from January 4, 2000 to December 29, 2005. Five portfolios have been formed according to information availability(volume and market value). For the purpose of this study, We use TGARCH model, TGARCH-M model and adjusted model which include trading volume as a proxy differences of opinion among investors. The results are summarized as follows；First, adjusted model analysis shows that asymmetric volatility phenomenon is disappeared or asymmetric coefficient and ratio is decreased than basis model. Second, portfolio analysis shows that the higher volume and market value, the more prominent asymmetric volatility phenomenon. And adjusted model analysis shows the higher volume and market value, the more decrease asymmetric ratio. Over all, assertion that differences of opinion among investors has caused asymmetric volatility phenomenon is regarded as reasonable. And, We see that information availability have great effect on asymmetric volatility phenomenon. We think that theses results can also occur opinion adjustment of optimistic investors. Namely, asymmetric volatility phenomenon can occur difference of information authenticity.

국문 초록 (Abstract)

본 연구는 투자자간의 의견차이가 수익률의 비대칭적 변동성 현상에 영향을 주는지 검증하고, 정보량이 비대칭적 변동성에 미치는 영향을 검증하였다. 2000년 1월 4일부터 2005년 12월 29일까지의 유가증권시장 주가지수의 일별 종가와 거래량을 표본자료로 이용하였으며, 일별 거래량과 시장가치 수준별로 개별기업을 대상으로 각각 포트폴리오를 구성하여 분석하였다. 실증분석에서 TGARCH 모형을 기본모형으로 이용하였으며, 투자자간 의견차이의 대용변수인 거래량을 추가한 수정모형을 통하여 분석하였다.주가지수를 대상으로 기본모형을 분석한 결과는 비대칭적 변동성이 존재하는 것으로 나타났으나, 수정모형의 분석 결과에서는 비대칭적 변동성이 유의적으로 감소되는 것으로 나타났다. 그리고 포트폴리오를 대상으로 분석한 결과는 정보량(거래량, 시장가치)이 많을수록 비대칭성 계수와 비대칭성 비율이 대체적으로 높은 것으로 나타났으며, 또한 기본모형에 비해 수정모형에 의해 추정된 비대칭성 계수와 비율이 제한적이나마 유의적으로 감소하는 것으로 나타났다.이상의 결과에서 우리나라 증권시장에서 투자자간 의견차이가 비대칭적 변동성을 설명하는 요인 중의 하나라고 할 수 있으며, 정보량이 비대칭적 변동성에 제한적으로 영향을 미치는 것을 알 수 있었다. 한편, 시장가치가 높은 포트폴리오일수록 비대칭적 변동성이 높게 나타났는데 이는 투자자간 의견차이 뿐만 아니라 정보의 신뢰성 차이에 기인한 투자자들의 의견수정 정도에 의해 나타난 것으로 사료된다.

참고문헌 (Reference)

• 1 오현탁, "한국주식시장의 시장상황별 비대칭적 변동성에 관한 실증 연구" 17 : 45-65, 2000
• 2 유한수, "코스닥시장의 비대칭적 변동성 원인에 관한 연구" 16 : 549-562, 2003
• 3 이원흠, "증권사 애널리스트의 투자등급 변경이 주가수익률 및 거래량에 미치는 영향에 관한 연구" 32 : 1-44, 2003
• 4 신재정, "주식수익율 분산의 시간 변동성에 관한 연구" 10 : 263-301, 1993
• 5 조담, "주식수익률의 조건부 이분산성에 관한 실증적 연구" 7 : 5-36, 1994
• 6 변종국, "주식수익률의 비대칭적 변동성의 결정요인에 관한 연구" 16 : 31-65, 2003
• 7 장경천, "주가지수선물 도입과 비대칭적 변동성에 관한 실증연구" 50 : 1307-1327, 2005
• 8 유상엽, "정보흐름,의견차이,거래량에 관한 실증연구" 119-138, 1999
• 9 김선호, "정보량이 주가에 미치는 영향" 18 : 67-82, 2001
• 10 김진호, "시간변동 위험이 주가수익률에 미치는 영향 분석 - 비모수적 접근 -" 1 : 153-170, 1996
• 11 구맹회, "변동성과 레버리지 효과 그리고 기업규모에 관한 실증연구" 15 : 1-22, 1998
• 12 장승욱, "거래량과 비대칭적 변동성에 관한 연구" 2006
• 13 Schwert, G. W., "Why Does Stock Market Volatility Change over Time?" 45 : 1129-1155, 1989
• 14 Odean, T., "Volume, Volatility, Price and Profit when All Traders are above Average" 53 : 1887-1934, 1998
• 15 Kearney, C., "Volume and Skewness in International Equity Markets,” Discussion Paper, No, 43, School of Business Studies Institute for International Integration Studies, 2004, Trinity College, Dublin"
• 16 Downing, C., "Trading Activity and Price Volatility in the Municipal Bond Market" 59 : 899-931, 2004
• 17 Box, G. E. P., "Time Series Analysis：Forecasting and Control, 2nd ed" Holden-Day, San Francisco 1976
• 18 Christie, J., "The Stochastic Behavior of Common Stock Variance：Value, Leverage and Interest Rate Effect" 10 : 407-432, 1982
• 19 Poterba, J., M., "The Persistence of Volatility and Stock Market Fluctuations" 76 : 1142-1151, 1986
• 20 Avramov, D., "The Impact of Trades on Daily Volatility" 19 : 1241-1277, 2006
• 21 Butler, K. C., "The Forecast Accuracy of Individual Analysts：Evidence of Systematic Optimism and Pessimism" 29 : 150-156, 1991
• 22 Antoniou, A., "The Effect of Stock Index Futures Trading on Stock Index Volatility" 18 : 151-166, 1998
• 23 Nelson, D. B., "Test of the CAPM with Time-Varying Covariance：A Multivariate GARCH Approach" 46 : 1507-1521, 1991
• 24 Black, F., "Studies of Stock Market Volatility Changes,” Proceedings of the American Statistical Association, Business and Economic Statistics Section"
• 25 Miller. E. M., "Risk, Uncertainty and Divergence of Opinion" 32 : 1151-1168, 1977
• 26 Pindyck, R. S., "Risk Inflation, and the Stock Market" 74 : 335-351, 1984
• 27 Anderson, Torben G., "Return Volatility and Trading Volume：An Information Flow Interpretation of Stochastic Volatility" 51 : 169-204, 1996
• 28 정중영, "RBC 제도 도입에 따른 정책적 과제- 미국의 경험을 중심으로 -" 한국리스크관리학회 17 (17): 3-40, 2006
• 29 Berry, T. D., "Public Information Arrival" 49 : 1331-1346, 1994
• 30 Glosten, L. R., "On The Relation between the Expected Value and the Volatility of the Nominal Excess on Stock" 48 : 1779-1801, 1993
• 31 Campbell, J. Y., "No News is Good：An Asymmetric Model of Changing Volatility in Stock Returns" 31 : 281-318, 1992
• 32 박종원, "KOSPI 200 파생상품 거래와 주식수익률 변동성의 비대칭성" 23 : 101-133, 2006
• 33 Figlewski, S., "Is the Leverage Effect a Leverage Effect?,” SSRN-id 256109, 2000, Working Paper"
• 34 Lamoureux, C. G., "Heteroskedasticity in Stock Return Data：Volume versus GARCH Effect" 45 : 221-239, 1990
• 35 Omran, M. F., "Heteroscedasticity in Stock Return Data Revisited：Volume versus GARCH Effects" 10 : 553-560, 2000
• 36 Chan, K. C., "Global Financial Markets and the Risk Premium on U. S. Equity" 32 : 137-167, 1992
• 37 Chen, J., "Forecasting Crashes：Trading Volume, Past Returns and Conditional Skewness in Stock Prices" 61 : 345-381, 2001
• 38 French, K. R., "Expected Stock Return and Volatility" 45 : 479-496, 1987
• 39 Engle, R. F., "Estimating Time Varying Risk Premia in the Term Structure：The ARCH-M Model" 55 : 391-407, 1987
• 40 Lamoureux, C. G., "Endogenous Trading Volume and Momentum in Stock-Return Volatility" 12 : 253-260, 1994
• 41 Breen, W., "Economic Significance of Predictable Variations in Stock Index Return" 44 : 1177-1189, 1989
• 42 Varian, H. R., "Divergence of Opinion in Complete Markets：A note" 40 : 309-317, 1985
• 43 Kandel, E., "Differential interpretation of Public Signals and Trade in Speculative Markets" 103 : 831-872, 1995
• 44 Hong, H., "Differences of Opinion, Short-Sales Constraints, and Market Crashes" 16 : 487-525, 2003
• 45 Harris, M., "Differences of Opinion make a Horse Race" 6 : 473-506, 1993
• 46 Charoenrook, A., "Conditional Skewness of Aggregate Market Returns,” Research Paper, 2004, Vanderbilt University, March"
• 47 Nam, K., "Asymmetric reverting Behavior of Short- Horizon Stock Returns：An Evidence of Stock Market Overreaction" 25 : 807-824, 2001
• 48 Bessembinder, H, "An Empirical Examination of Information, Differences of Opinion, and Trading Activity" 40 : 105-134, 1996
• 49 Turner, C. M., "A Markov Model of Heteroskedasticity, Risk, and Learning in the Stock Market" 48 : 817-838, 1989