중국 인구 고령화가 통화정책 유효성에 미치는 영향 연구: TVP-VAR 및 ARDL 모형을 통한 실증분석 = Population Aging and Monetary Policy Effectiveness in China: Evidence from TVP-VAR and ARDL Models

국문 초록 (Abstract)

중국은 2000년 ‘고령화사회’에 진입한 이후 급격한 인구구조 변화를 겪고 있으며, 2022 년부터는 총인구 감소가 본격화되었다. 이러한 인구구조의 전환은 통화정책을 포함한 거시경제정책의유효성에 중대한 도전과 제약을 제기하고 있다. 본 연구는 중국의 인구 고령화가 통화정책 유효성에 미치는 영향을 규명하고자, 2002년 1분기부터 2022년 4분기까지의 분기별 자료를 바탕으로 실증분석을수행하였다. 분석 방법론으로는 시변모수 벡터자기회귀(TVP-VAR) 모형과 자기회귀시차분포(ARDL) 모형을 순차적으로 적용하는 2단계 접근법을 채택하였다. 이는 통화정책 효과의 시간 가변성과 고령화 요인과의장기균형 관계를 통합적으로 분석할 수 있는 장점을 제공한다. 실증분석 결과는 다음과 같다. 첫째, TVP-VAR 분석을 통해 중국 통화정책의 실물경제 파급효과가지난 20년간 지속적으로 약화되어 왔음을 확인하였다. 수량형 통화정책의 경우 2010년까지 경제성장률에 대해 강한 정(+)의 영향을 미친 이후, 점차 감소하여 2015년 이후에는 실질적인 정책 효과가 현저히 약화되었다. 가격형 통화정책은 초기 부정적 영향에서 중립적 또는 소폭 긍정적 효과로 전환되는구조적 변화를 보여, 전통적인 통화정책 전달경로와 다른 양상으로 작용하고 있음이 확인되었다. 둘째, 시점별 분석 결과 통화정책 효과의 구조적 변화가 더욱 명확히 드러났으며, 이러한 변화는 2013년 이후 금리 자유화 개혁과 2015년 MLF, LPR 등 새로운 정책금리 체계 도입에도 불구하고 지속되었다. 셋째, ARDL 분석 결과 고령화가 통화정책 유효성에 구조적 제약을 가하는 핵심 요인임이 확인되었다. 통화정책 변수 자체는 경제성장에 정(+)의 영향을 미쳤으나, 고령화와의 교차항은 일관되게 음(-)의 영향을 나타내어, 고령화가 통화정책의 성장 유발 효과를 체계적으로 약화시키는 것으로 나타났다. 본 연구의 정책적 함의는 다음과 같다. 첫째, 통화정책만으로는 고령화 시대의 경제 목표 달성에 한계가 있으므로, 보다 구조적이고 포괄적인 정책 대응을 병행할 필요가 있다. 둘째, 금융과 실물경제 간전달경로 약화에 대응하여 재정정책을 보다 적극적으로 활용해야 한다. 셋째, 고령화 환경에 효과적인새로운 정책 도구의 개발과 최적 정책 조합 모색이 필요하다. 아울러 중국보다 빠른 고령화를 경험하고있는 한국도 통화정책 설계 과정에서 인구구조 변화 요인을 선제적으로 반영할 필요가 있다.

다국어 초록 (Multilingual Abstract)

China has experienced rapid demographic transformation since entering an "aging society" in 2000, with total population decline beginning to materialize from 2022. This demographic structural transition poses significant challenges and constraints to the effectiveness of macroeconomic policies, including monetary policy. This study conducts an empirical analysis to examine the impact of population aging on monetary policy effectiveness in China, utilizing quarterly data from Q1 2002 to Q4 2022.
The methodology employs a two-stage approach that sequentially applies Time-Varying Parameter Vector Autoregression (TVP-VAR) and Autoregressive Distributed Lag (ARDL) models. This framework provides the advantage of comprehensively analyzing both the time-varying characteristics of monetary policy effects and their long-term equilibrium relationships with aging factors.
The empirical findings are as follows. First, TVP-VAR analysis demonstrates that China's monetary policy transmission effects to the real economy have persistently weakened over the past two decades. Quantitative monetary policy exhibited strong positive effects on economic growth until 2010, subsequently declining with substantial policy effectiveness markedly diminishing after 2015. Price-based monetary policy revealed structural transformations, shifting from initial negative impacts to neutral or marginally positive effects, confirming its operation through channels distinct from conventional monetary policy transmission mechanisms. Second, comparative analysis across key time periods further clarified these structural changes in monetary policy effectiveness, with such changes persisting despite interest rate liberalization reforms since 2013 and the introduction of new policy rate systems including MLF and LPR from 2015.
Third, ARDL analysis establishes that aging constitutes a core factor imposing structural constraints on monetary policy effectiveness. While monetary policy variables demonstrate positive effects on economic growth independently, interaction terms between aging and monetary policy variables consistently exhibit negative effects, indicating that aging systematically undermines the growth-enhancing effects of monetary policy.
The policy implications of this research are as follows. First, monetary policy alone proves insufficient for achieving economic objectives in an aging era, necessitating more structural and comprehensive policy responses. Second, more proactive utilization of fiscal policy is required to address weakening transmission channels between financial and real sectors. Third, developing new policy instruments effective in aging environments and exploring optimal policy combinations becomes essential. Furthermore, Korea, experiencing more rapid aging than China, needs to proactively incorporate demographic change factors into monetary policy design and enhance policy effectiveness through coordinated policy frameworks.