원화신용디폴트스왑의 스프레드 결정에 관한 연구

국문 초록 (Abstract)

대표적인 신용파생상품인 신용디폴트스왑의 적정 스프레드 결정은 원화 신용파생 상품 시장의 근간이라 할 수 있으나 이와 관련된 국내연구는 거의 전무한 상황이다. 이에 본 연구는 원화신용디폴트스왑 스프레드를 결정하기 위해 첫째, 국내 기업이 발행한 달러채권을 참조자산으로 하는 달러신용디폴트스왑에 대한 거래정보를 활용 하는 방법과 둘째, 원화 신용스프레드를 이용하는 방법을 제시하고 그 두 방법에 의 한 스프레드 결과를 비교분석하고자 한다. 시장에서 관측되지 않는 자산상관계수는 바스켓디폴트스왑이나 거래상대방의 부도위험이 있는 신용디폴트스왑의 스프레드 결 정에서 주요 요인이 된다. 따라서 본 연구에서는 내재상관계수와 역사적 상관계수를 구하는 방법을 제시하고 그 결과를 비교하고자 한다. 본 연구의 주목할 만한 결과는 다음과 같다. 첫째, 서로 다른 두 방법에 의해 산출 된 원화신용디폴트스왑 스프레드 간에는 장기균형관계나 가격발견 현상이 나타나지 않았으며 상관성이 매우 낮게 나타났다. 둘째, 전자의 방법에 의한 스프레드 움직임 은 KOSPI200 옵션의 내재변동성이나 KOSPI200의 수익률에 영향을 받는 반면 후자 의 방법에 의한 스프레드 움직임은 국고채 수익률이나 장단기 스프레드의 변화량에 영향을 많이 받는 것으로 나타났다. 셋째, 바스켓디폴트스왑 스프레드 결정의 주요인 인 자산상관계수는 달러로 거래되는 경우 내재상관계수와 역사적 상관계수의 차이가 매우 크게 나타났다. 실례로, 국내 기관이 보장매도자이며 외국 투자은행이 보장매입 자이었던 바스켓디폴트스왑은 내재상관계수가 역사적 상관계수에 비해 매우 높게 반 영되었다. 넷째, 신용디폴트스왑 스프레드를 이용하는 역사적 상관계수가 주가를 이 용하는 역사적 상관계수에 비하여 높게 나타났다. 따라서 주가수익률 상관계수를 적 용하는 경우가 디폴트스왑 스프레드의 상관계수를 적용하는 경우에 비해 신용디폴트 스왑의 스프레드를 높게 결정하게 된다.

다국어 초록 (Multilingual Abstract)

Determining the spread (or the premium) of CDS (Credit Default Swap)s properly is the first step for making the domestic credit derivatives market work. However, as far as we know, there is no literature dealing with won-denominated CDS. We suggest two methods for determining a won-denominated CDS spread and then we analyse the spreads obtained by each method. One method uses the market quotes of dollar-denominated CDS, whose reference entities are dollar-denominated bonds issued by domestic firms. The other method uses the credit spreads of won-denominated risky bonds. In addition, unobservable asset correlation is a critical factor in determining the spreads of basket default swap or a single CDS with counterparty default risk. Hence, we also suggest calculation methods for both implied correlation and historical correlation, and analyse the derived correlation results. Our results are remarkable. First, we can't find any evidence of a long-term equilibrium relationship and price-discovery phenomenon between won-denominated CDS spreads obtained by the two different methods. Second, won-denominated CDS spreads calculated by the first method are shown to be subject to the implied volatility of KOSPI200 options and KOSPI200 returns. However, the spreads calculated by the second method are shown to be subject to the treasury bond yields and the spreads between long-term bond yields and short-term bond yields. Third, the correlation implied by the dollar-denominated basket CDS is quite different from the historical correlation. In fact, the implied correlation is much higher than the historical correlation for basket CDS whose protection seller is a domestic financial institution and protection buyer is a foreign investment bank. Fourth, the historical correlation calculated by using CDS spread data is higher than that calculated by stock return data. The spreads of basket CDSs or a single CDS with counterparty default risk has a negative relationship with asset correlation. Therefore, the CDS spreads using stock returns correlation are higher than those using default swap spread correlation.

목차 (Table of Contents)

• 요약
• Ⅰ. 서론
• Ⅱ. 달러신용디폴트스왑의 유형
• Ⅲ. 내재상관계수 vs. 역사적 상관계수
• 1. 내재상관계수
• 2. 역사적 상관계수
• Ⅳ. 원화신용디폴트스왑 스프레드 결정방법
• 1. 달러신용디폴트스왑을 이용하는 방법
• 2. 원화신용스프레드를 이용하는 방법
• Ⅴ. 원화신용디폴트스왑 스프레드 비교분석
• 1. 스프레드간의 상관성분석
• 2. 스프레드의 설명요인
• Ⅵ. 결론
• 참고문헌
• 부록
• Abstract

참고문헌 (Reference)

• 1 "“On the Theoretical Specification of Sampling Properties of Auto-correlated Time Series” Journal of the Royal Statistical Society" 27-41, 1946
• 2 "Valuing Default Swaps under Market and Credit Risk Correlation" 7-19, 2002.3
• 3 "Valuing Credit Default Swaps I：No Counterparty Default Risk" 29-40, 2000
• 4 "Valuing Credit Default Swaps II：Modeling Default Correlations" 12-22, 2001
• 5 "Valuation of a Credit Swap of the Basket Type" 81-97, 2000
• 6 "Valuation of a CDO and an nth to Default CDS Without Monte Carlo Simulation" 8-23, 2004
• 7 "The Influence of FX Risk on Credit Spreads" 2006
• 8 "The Determinants of Credit Spread Changes" 56 : 2177-2207, 2001
• 9 "Recent Advances in Default Swap Valuation" 18-27, 2001
• 10 Wei, J, "Rating and Firm Value Based Valuations of Credit Swaps" 52-64, 2001.09
• 11 "On Default Correlation：A Copula Function Approach" 43-54, 2000.3
• 12 "Multiple Defaults and Merton’s Model" 60-68, 2004.6
• 13 "Floating-Fixed Credit Spreads" 57 : 76-87, 2001
• 14 "Credit Swap Valuation" 55 : 73-87, 1999
• 15 "Credit Default Swap Valuation with Counterparty Default Risk and Market Risk" 49-80, 2004
• 16 Longstaff, F. A, "Corporate Yield Spreads：Default Risk or Liquidity? New Evidence from the Credit Default Swap Market" 60 : 2213-2253, 2005